Инвест портфели

Золотые ноты

Форма и содержание

Структурированные ноты весьма разнообразны по форме и содержанию, бывают агрессивными и не очень, с различными уровнями риска и доходности. Квалифицировать их очень сложно, так как в итоге получится очень сложная для понимания многомерная матрица. Нота всегда привязана к какому-нибудь базовому активу (это могут быть различные индексы, акции, драгметаллы, валюты, процентные ставки) и опирается на определенную инвестиционную идею. В отличие от стандартных инвестиционных продуктов, например, долговых бумаг или депозита, структурированность предполагает зависимость финансового результата от тех или иных условий, которые могут быть сложнейшими - с кучей формул, привязанными к различным рынкам, к их сочетанию, к выполнению одного из условий, двух третей условий, всех условий - и так далее. Одновременно существуют и безусловные ноты - с гарантией возврата 100 % вложенного капитала вне зависимости от конъюнктуры рынка. В структуре нот может быть установлен барьер – максимальный или минимальный уровень, которого могут достигать базовые активы, заложенные в ноту. При его наличии участие инвестора в приросте базового актива, выплата гарантированного купона и возврат капитала возможны лишь в том случае, если один или несколько базовых активов не пробьют этот барьер. В противном случае для данной ноты наступает форс-мажор - все обязательства снимаются, и клиент остается с тем финансовым результатом, который ему обеспечило движение рынка. Ему возвращаются базовые активы (ценные бумаги, акции, сырье, и драгоценные металлы и прочее), которые были упакованы в ноту, и он фиксирует убыток, надеясь на то, что эти активы в будущем достигнут прежнего уровня. Еще менее комфортный вариант, когда нота является расчетной и при пробивании барьера клиент получает не активы с надеждой на рост, а лишь остаток денег - то есть какой-то процент от вложенной суммы. С другой стороны, ноты с барьером оказываются очень удачной инвестицией, если пробивания барьера не происходит – клиент регулярно получает купонный доход вплоть до полного погашения ноты. Наличие барьера с одной стороны повышает уровень риска для инвестора, а с другой стороны - увеличивает доходность. Например, без барьера инвестор получит 100 %-ный возврат вложенного капитала, 2 % годовых и 20 % от прироста данного базового актива (если БА вырастет на 120%, инвестор получит 26% прибыли). Капитал будет защищен от рыночных рисков, но инвестор заплатит за это более низким относительно рынка доходом. Для консервативных инвесторов это гораздо лучше, чем купить актив и не знать, вырастет он или упадет. В данном случае если бы базовый актив упал даже на 70 %, инвестор все равно получил бы 100 % от вложенного капитала и возможно даже 2 %-ный купон. Подобные безусловные гарантии называются «100 %-ной защитой капитала».

Если мы имеем ноту с барьером, например, базовый актив не должен упасть ниже 40 %, то у инвестора есть шанс заработать больше - купонные выплаты могут составить 5 %, а доля в приросте базового актива – порядка 80 %, но и риски при этом возрастут, так как в случае пробивания барьера ноты будут погашены по фактической стоимости базового актива в размере не более 40 % от стартовой суммы, и будет выплачен купон в том объеме, который возникнет на момент погашения. Таким образом, если у инвестора есть уверенность, что актив, заложенный в структуру ноты, не упадет ниже установленного барьера, и что это подстраховочное условие, которое вряд ли реализуется, то покупка данной ноты может привести к очень хорошей прибыли. Вместе с тем, если актив вопреки всем прогнозам пробьет барьер, то эти ноты сразу станут очень рискованным продуктом. Как ни крути, нельзя забывать уроки 2008 года, когда все нижние барьеры, которые преподносились как недостижимые, были пробиты.

Еще одним условием в структуре ноты может быть автоколл – автоматическое досрочное погашение ноты. Допустим, нота гарантирует выплату купона при сохранении базового актива на позициях не выше 25 % от стартового уровня. Если базовый актив неожиданно превысит стартовый уровень, то нота немедленно прекращается, и эмитент выплачивает инвестору купон. То есть за короткий период (например, 3 месяца) инвестор может получить до 20 % годовых в евро. Таких ставок по евро нет нигде - ни в России, ни в Европе. В итоге и банк-эмитент ограничивает свои риски, и инвестор остается с хорошей прибылью. Добавим также, что структурированные ноты являются относительно ликвидным инструментом, например, в некоторых случаях их можно использовать в качестве залога или обеспечения при получении кредита, если нота является гарантированной.

Продолжение ...

Как по нотам

Решение 1. Больше чем просто акции

В качестве альтернативы акциям выбран структурированный продукт (нота), состоящий из облигаций «Газпрома» в сочетании с производными инструментами. Доля облигаций в таком портфеле составит львиную часть – 90–95%, а деривативов – всего 5–10% (на уровне купонного дохода, который могут обеспечить облигации). То есть при купонном доходе в 10% инвестор может приобрести облигации на 950 тыс. руб. и опционы на 50 тыс. руб. При благоприятной конъюнктуре портфель не только покажет рост, сопоставимый с ростом акций, но и, возможно, превзойдет его. При неблагоприятном стечении обстоятельств инвестор сможет компенсировать размер потраченной на приобретение опционов премии купонным доходом от облигаций.

Это самый простой вид структурированного продукта, доступный любому инвестору. Однако идеи, связанные с получением дохода, могут быть привязаны не только к российскому рынку акций, но и к зарубежным активам, товарным и валютным рынкам. Здесь на помощь инвестору приходят более сложные инвестиционные продукты, расчеты по которым проводят крупные зарубежные инвестиционные банки.

Продолжение ...

Защитные акции - свежий взгляд на классические подходы к инвестированию

Пожалуй, каждое знакомство с фондовым рынком начинается с усвоения постулата о том, что доходность напрямую зависит от риска, который готов взять на себя инвестор. Классическая схема расположения основных инструментов инвестирования наглядно продемонстрирована на графике 1, из которого отчетливо видно, что наибольшую гарантию сохранения средств дают банковский депозит и государственные облигации, тогда как наибольший доход обеспечивают вложения в недвижимость и акции. Все это действительно так, но лишь на относительно коротком отрезке времени. При сроке вложения в несколько месяцев в плане надежности и конечной доходности альтернативой депозиту могут быть только гособлигации или публичные займы квазисуверенных заемщиков – и то если удастся найти на рынке бумаги с подходящим сроком обращения и если не принимать в расчет инфляцию. Если же инвестиции планируются на несколько лет, а тем более когда речь заходит о пенсионных сбережениях, проблема накопленной инфляции становится настолько очевидной, что наиболее надежные варианты оказываются в итоге убыточными. Не случайно гуру финансового рынка Уоррен Баффет в своем прошлогоднем обращении к акционерам фонда Berkshire Hathaway, основателем и президентом совета директоров которого он является, отметил: «… инвестиции в активы, привязанные к денежному рынку, включая фонды денежного рынка, облигации, ипотечные закладные, банковские депозиты и другие инвестиции. Многие из этих основанных на валютах инструментов считаются «безопасными». По правде говоря, это самые опасные активы. Их бета может быть нулевой, но их риск огромен». По личному мнению того же Баффета, куда более привлекательны инвестиции в производственные активы, не важно – промышленные предприятия, сельское хозяйство или недвижимость, главное, что они должны приносить доход на уровне темпов роста инфляции и осуществлять минимальные капитальные инвестиции, дабы последние не съедали невысокую, но стабильную прибыль. Уцепившись за идею одного из самых успешных финансистов, впрочем, уже давно известную миру, мы провели свое собственное исследование на этот счет. Его результатом стало формирование портфеля защитных акций, динамика которого в ретроспективе 4–15 лет превзошла наши самые смелые ожидания.

Продолжение ...

Премия за терпение

Классическая теория инвестиций говорит, что при принятии решения инвесторы используют всю доступную информацию, учитывают все факторы и трезво оценивают влияние рыночных данных на процесс инвестирования. На самом деле это не так. Люди склонны сильно переоценивать точность своих прогнозов. Если попросить инвесторов предсказать прибыль любой компании в предстоящем году с 95%-ной вероятностью, указав некий диапазон значений, то окажется, что инвесторы выбрали слишком узкий диапазон: фактическая прибыль окажется внутри установленных пределов только в 60% случаев.

Такая излишняя самоуверенность людей может частично объясняться неправильной самооценкой. Люди склонны думать о себе лучше, чем они есть в глазах окружающих. Самонадеянность может быть также обусловлена излишним оптимизмом. Например, в ходе социологического опроса выяснилось, что 80% водителей считают свое умение управлять автомобилем выше среднего. Инвесторы же склонны приписывать все свои успехи в выборе акций собственной прозорливости, а все неудачи – невезению. Делая это постоянно, инвестор приходит к приятному, но ошибочному выводу о собственной гениальности, т. е. начинает переоценивать свои способности.

Инвесторы также поспешно обнаруживают закономерность в показателях, которые на самом деле могут быть совершенно случайными. Скажем, если объявленная прибыль компании увеличивается несколько кварталов подряд, то инвесторы могут нафантазировать для себя, что эта компания всегда в будущем будет показывать высокие устойчивые темпы роста прибыли, поскольку именно так и было в прошлом. Но этот вывод может быть преждевременным. Несколько хороших квартальных показателей прибыли совершенно случайно может продемонстрировать даже самая заурядная компания. И участники рынка будут стремиться приобрести подобные бумаги, хотя они могут быть значительно переоценены рынком.

Недооценка и переоценка рыночного риска приводит к серьезным колебаниям на финансовых рынках и возникновению ценовых пузырей или аномалий. Это можно было наблюдать в XVII веке в Голландии, которую охватила знаменитая тюльпаномания, а также 19 октября 1987 года, когда произошло беспрецедентное падение индекса Dow Jones на 23%. Нельзя назвать рациональными причины покупки луковиц тюльпанов за стоимость хорошего дома, равно как и не было никакой веской причины для биржевого кризиса в 1987 году.

Инвестируя в рынок по стратегии «купи и держи», или при пассивном следовании индексу инвестор может недооценить фазу рынка: продолжится ли рост или «вершина» уже близко? Сформировав портфель возле вершин рынка, инвестор будет наблюдать, как уменьшаются его инвестиции. Такое было в период бума доткомов, когда СМИ кричали о новой экономике, о том, что рынки будут расти выше и выше. После чего буквально за полтора года рынок упал вдвое. Резкие колебания рынков в 2008– 2009 гг. тоже свидетельствуют не в пользу индексной стратегии, поскольку не позволяют адекватно оценить рыночный риск для портфеля с точки зрения входа и выхода.

Продолжение ...

Защитные акции год спустя

Как это было

После нескольких месяцев теоретических проверок стратегии на исторических данных мы перешли к ее «боевому применению» – и это стало по-настоящему бесценным опытом. Напомним, что стратегия защитных инвестиций предусматривает формирование портфеля из акций глобальных компаний, строго отвечающих целому ряду критериев, среди которых ключевыми являются: размер, низкая цикличность сектора, стабильная прибыльность, сдержанная долговая программа, а также постоянство и высокий уровень дивидендных выплат. Кроме того, важнейшее значение имеет наличие международного рейтинга инвестиционного уровня и положительных рекомендаций по каждой из отобранных акций у основных инвестиционных домов с мировым именем. Несмотря на, казалось бы, общие требования строго формализованный подход позволил нам из более чем четырех тысяч кандидатов отобрать по итогам финансовых результатов за 2011 г. всего 13 компаний: Coca-Cola Co, ColgatePalmolive Co, GlaxoSmithKline PLC, Johnson & Johnson, McDonald's Corp, Nestle SA, Novartis AG, Novo Nordisk A/S, Pfizer Inc., Philip Morris International Inc., Unilever PLC, WM Morrison Supermarkets PLC, Abbott Laboratories. Как видно из списка, в портфель на 2012 – 2013 гг. попали акции компаний потребительского и фармацевтического секторов, причем доля последних в сравнении с предыдущим периодом возросла. Кроме того, появился один представитель ритейла, а число производителей напитков уменьшилось (рис. 1.). С целью минимизации комиссионных и транзакционных расходов в качестве базовой валюты портфеля был выбран американский доллар, тем более что большинство крупнейших мировых компаний представлены на американских площадках через депозитарные расписки (АДР).

При этом с точки зрения диверсификации валютного риска возможные курсовые разницы всегда закладываются в арбитраж между акциями и АДР, тогда как при обычной конвертации разница в спреде может «съесть» львиную долю прибыли или даже увеличить потенциальные курсовые убытки. В данном случае большая часть портфеля пришлась на американские корпорации, а меньшая – на компании, обращающиеся на Лондонской бирже. Фактически сразу после завершения формирования портфеля на 2012–2013 гг. мировой фондовый рынок начал разыгрывать «греческую пьесу»: менее чем за два месяца S&P Global потерял порядка 10% своей капитализации с учетом дивидендных выплат. В то же самое время портфель защитных акций потерял чуть более 4,5%, что стало последним аргументом в пользу практических испытаний. Первый реальный портфель был сформирован в середине июля. Формально момент для входа был не совсем удачным, поскольку бенчмарк (для портфеля это S&P Global), с которым в итоге сравнивается эффективность стратегии, упал заметно больше, что при глобальном развороте рынка сулило ему больший потенциал роста. С другой стороны, именно защитные свойства портфеля вкупе с исторически высокой дивидендной доходностью делали покупку таких акций в момент общего падения логичной и хорошо продуманной инвестицией. Дополнительную уверенность вселяло и успешное поведение портфеля в период кризиса 2008 года. Это показало его ретроспективное тестирование. Так уж получилось, что вход состоялся практически на развороте, т. е. в тот момент, когда общее падение сменилось ростом на фоне решительных, как тогда всем казалось, мер ЕС по выводу региона из долговой ямы. Как следствие, в первые месяцы реальные портфели защитных акций довольно заметно отставали от прироста индекса. Впрочем, по мере роста срока инвестирования разница в доходности сокращалась. Примечательно, что модельный портфель, отсчет эффективности которого начинается с первых чисел апреля, индексу не удавалось обогнать вплоть до сентября, да и то лидерство последнего было недолгим и возобновилось лишь в конце декабря.

Продолжение ...

Портфель защитных акций. Серия "Глобальный рост"

Еще год управления портфелем «Защитные акции» позади, и традиционное подведение итогов. Можно долго спорить, насколько 2013 год был благоприятным для инвестиций в акции, вспоминать старые прогнозы и ключевые события по-своему насыщенного года, однако цифры говорят сами за себя. С апреля 2013 по апрель 2014 г. (а именно по итогам первого квартала мы глобально пересматриваем состав портфеля, что связано с публикацией компаниями их годовой финансовой отчетности) полная доходность (с учетом дивидендных выплат и их реинвестирования) индекса S&P Global составила 19,0%. При среднегодовом значении данного показателя за последние 10 лет в 7,8% — результат более чем впечатляющий.

Продолжение ...

Обзор мировых инвестиционных программ для получения вида на жительство и гражданства

Следует различать программы получения вида на жительство (ВНЖ) и программы, ведущие к приобретению гражданства и паспорта. В мире существует несколько инвестиционных программ, которые позволяют инвесторам легально и в краткие сроки получить второе гражданство без необходимости проживания в стране, оформления временного или постоянного ВНЖ или отказа от первого гражданства. В настоящее время реальный интерес для инвесторов представляют четыре программы получения гражданства через инвестиции: две — в Европе и две — в странах Карибского бассейна. Одной из первых стран, разработавших программу получения европейского гражданства через инвестиции, стал Кипр, а с 2013 года к нему присоединилась Мальта. Одним из преимуществ мальтийской программы является возможность упрощенного въезда в США (Visa Waiver Program). По условиям обеих программ заявитель должен сделать существенный вклад в экономику выбранной страны. Для Мальты на сумму не менее 1 млн евро, для Кипра — не менее 2,5 млн евро. Программы не обязывают инвесторов постоянно проживать в стране.

Несколько стран Карибского бассейна предлагают свои программы получения гражданства через инвестиции, например Антигуа и Барбуда и Сент-Китс и Невис, гражданство которых открывает границы стран Евросоюза и более 130 других стран мира. Стоимость участия в этих программах начинается с 250 тыс. долл. Программа получения ВНЖ Португалии Golden Residence Permit — одна из самых быстрых и удобных в Европе. Инвестор может не жить в Португалии постоянно, а лишь проводить время в рамках условий программы — не менее 35 дней за 5 лет. Эта особенность сделала программу популярной среди инвесторов, которые предпочитают европейскую карточку резидента паспорту другой страны. Кроме того, португальская инвестиционная программа — одна из самых доступных в Европе программ получения ВНЖ. Правительство страны представило новые опции для инвестиций в июне 2015 года. Теперь у иностранцев появилась возможность получить ВНЖ страны через инвестиции в размере 250 тыс. евро (в художественное производство или объекты национального природного наследия).

Тех, кому интересен переезд на постоянное место жительства в Европу или у кого есть желание дать детям престижное образование, привлечет британская программа «Инвестор». Программа рассчитана на всю семью заявителя, члены которой смогут получить временный вид на жительство, а впоследствии и паспорт Великобритании. Эта программа идеальна для тех инвесторов, кто отправляет своих детей на обучение в Великобританию и планирует остаться жить и работать в этой стране после завершения учебы. При заблаговременной подаче документов через 5 лет проживания в стране на определенных условиях можно претендовать на получение ПМЖ Великобритании, а через 6 лет — гражданства. Новым трендом является комбинирование европейского ВНЖ и участие в программах получения гражданства через инвестиции в страны Карибского бассейна, которое позволяет инвесторам пользоваться преимуществами обоих вариантов. К примеру, комбинация ВНЖ Великобритании с паспортом Антигуа и Барбуды дает возможность путешествовать без виз по странам шенгенской зоны (ВНЖ Великобритании такого права не предоставляет). Этот вариант будет полезен тем, кто ожидает получения британского гражданства (6 лет с момента получения ВНЖ). Выбор страны всегда индивидуален и зависит от совокупности критериев, а инвестиционные программы подразумевают учет множества факторов, как, например, новые налоговые обязательства или возможность включения в заявление финансово зависимых членов семьи, необходимость проживания в стране и многое другое.

Продолжение ...

Облигации с защитой от инфляции

Инвестируя в традиционные облигации, инвестор, как правило, оценивает два ключевых риска — кредитный риск (путем анализа кредитного качества заемщика) и рыночный риск (выбирая подходящую дюрацию портфеля, исходя из ожидаемого уровня ценовой волатильности). При этом несмотря на заложенную ожидаемую номинальную доходность рост инфляции приводит к снижению реальной прибыли от инвестирования (реализация инфляционного риска). Как правило, такой вид риска трудно управляем и прогнозируем. Привязанные к инфляции облигации обеспечивают стабильную доходность, очищенную от инфляции. Стабильность достигается индексацией номинала бумаги на темпы инфляции. В результате купонные выплаты со временем также меняются, хотя ставка купона остается неизменной. Реальная доходность, т. е. очищенная от инфляции, также остается постоянной независимо от инфляции. Такой тип бумаг можно считать защитным по отношению к классическим облигациям. Поэтому в периоды роста инфляционных ожиданий инвесторы предпочитают вкладываться в эти бумаги, а в периоды снижения инфляционных ожиданий — наоборот, в классические облигации.


Реальная доходность vs номинальная

На примере ОФЗ рассмотрим поведение доходности облигаций с и без привязки к инфляции. Условиями размещения займа с привязкой к инфляции было решено, что платежи по новому займу будут осуществляться в день выплаты купона по ОФЗ серии 26215. Номинал будет индексироваться на ежедневной основе на темпы инфляции (используется индекс потребительских цен Росстата) с трехмесячным лагом, ставка купона составит 2,5% годовых. Для построения примера возьмем за основу обновленный прогноз Минэкономразвития РФ по инфляции до 2018 года и далее экстраполируем цель ЦБ по инфляции в 4% годовых. Результирующие денежные потоки по двум сравниваемым зай мам до вычета инфляции и после приведены в таблице. Как видно, в случае с классическим займом номинал и купонные платежи по мере роста накопленной инфляции снижаются и к концу срок обращения облигации размер купонного платежа в реальном выражении будет почти на 40% ниже номинального значения. При текущей доходности выпуска (по цене 81,9% от номинала) в 10,6% его реальная доходность составит 5,5%. В случае же ОФЗ, привязанных к инфляции, реальная доходность займа составит 3,2%.

Продолжение ...

Защитные акции три года спустя

Портфель составлен из акций глобальных компаний, строго отвечающих таким критериям, как высокая капитализация, низкая цикличность сектора, стабильная прибыльность, сдержанная долговая программа, постоянство и высокий уровень дивидендных выплат, наличие международного рейтинга инвестиционного уровня, положительные рекомендации от ведущих международных инвестиционных домов. Портфель пересматривается ежегодно в последних числах марта, поскольку именно к этому сроку выходит основная часть годовых отчетов иностранных компаний, то есть основой для сравнения эффективности вложений на годовом горизонте служит период с 1 апреля по 31 марта, а не привычный всем календарный год. В качестве эта лона для оценки эффективности портфеля используется полная, то есть включающая дивидендные выплаты доходность индекса S&P Global 1200 — ключевого индикатора поведения мирового фондового рынка.

Продолжение ...

Валютный рынок как место для творчества

До середины прошлого года инструмент валютного хеджирования не пользовался популярностью — мало кто был готов нести дополнительные расходы, связанные со страхованием валютных рисков. Однако после валютных колебаний конца 2014 года стало понятно, что девальвация на 20–30% в течение нескольких месяцев рушит экономику любого предприятия, и инструмент валютного хеджирования, позволяющий, в частности, фиксировать расходы по приемлемому курсу, стал набирать популярность. Особенно актуально вопрос страхования валютных рисков стоит для тех, чей бизнес приносит рублевую выручку, а затраты при этом исчисляются в иностранной валюте, например в долларах или евро. При наличии понимания, по какому курсу в будущих периодах предстоят валютные расходы, и примерно прогнозируя рублевую выручку, можно с помощью инструмента хеджирования зафиксировать экономические показатели и быть уверенным в том, что, страхуя валютный риск на стоимость затрат в будущем периоде и платя за это порядка 12 процентов годовых, ты обеспечиваешь стабильность своему бизнесу.

Среди инструментов, позволяющих уходить от валютного риска, сегодня на рынке предлагаются фьючерсы, опционы и непоставочные форварды (NDF). Сразу нужно отметить, что для хеджирования позиций объемом до 30 млн долларов биржевой валютный фьючерс представляется оптимальным инструментом, так как обладает лучшей ликвидностью и способен при этом страховать денежные потоки любой сложности. Дополнительными плюсами являются прозрачное ценообразование и минимальная комиссия: стандартная комиссия за контракт в среднем по рынку составляет 1 рубль. Если принять во внимание, что один контракт фьючерса доллар – рубль равен тысяче долларов, то тысяча контрактов номиналом 1 млн долларов обойдется инвестору в тысячу рублей, то есть практически даром.

Опционы или непоставочные форварды — инструментарий для банков и для денежных потоков больших объемов. Опционы менее ликвидны, чем фьючерсы, и заключают в себе меньше возможностей для маневра. Кроме того, опционная торговля влечет за собой высокие транзакционные издержки. Фьючерсы ликвидны, даже если контракт заключен на очень отдаленную дату, но, безусловно, больше всего котируются ближайшие фьючерсы. Если инвестор намерен держать позицию, то он, вернее брокерская компания по его запросу, может раз в три месяца перекладывать позицию из одного фьючерса в другой, чтобы добиться оптимального хеджирования.

Непоставочный форвард является внебиржевым инструментом, который дает возможность выбрать дату исполнения контракта. Этот инструмент может оказаться более удобным для решения задач больших объемов, с которыми, например, сталкиваются банки. Им такой внебиржевой инструмент более понятен, они могут сразу сделать форвард на нужный им срок в конкретном объеме и забыть про эту позицию.

Продолжение ...