Финансы

Американские гонки

Динамика фондовых рынков

С начала года мировые фондовые рынки показывали разнонаправленную динамику. Январь отличался всеобщим оптимизмом на фондовых площадках на фоне снижения налоговых ставок в США и повышения прогнозов роста глобальной экономики со стороны ведущих аналитических агентств. Рыночные мультипликаторы большинства фондовых индексов достигли исторических максимумов: так, значение мультипликатора цена/чистая прибыль (Forward P/E) индекса широкого рынка S&P 500 составило 20х. Однако с середины 1 квартала последовал период повышенной волатильности, вызванный в первую очередь опасениями инвесторов относительно ускорения процесса ужесточения монетарной политики в развитых странах. В первую очередь это касается США и Европы ввиду ускорения инфляции, а также замедления объемов мировой торговли из-за разразившихся торговых конфликтов. Уже в 3 квартале нервозности добавили распродажи на развивающихся рынках, вызванные оттоком капитала из-за структурных проблем экономик и значительного укрепления доллара США относительно национальных валют. На общем фоне распродаж лишь американские фондовые площадки торговались в положительной зоне в силу
благоприятных макроэкономических условий. Основными драйверами роста рынка выступили акции компаний технологического сектора, здравоохранения и потребительских товаров выборочного спроса, рост значений чистой прибыли которых превысил 20% по итогам 1 полугодия.
Индекс S&P 500 приблизился к новому пику переоцененности. Коэффициент цена/выручка для S&P 500 за последние 12 месяцев к середине сентября вырос до 2,25 — максимального уровня со времен бума доткомов. Насколько оправданы текущие уровни рыночных мультипликаторов?
Экономика США находится в отличной форме: основные макроэкономические индикаторы (рост
промышленного производства, розничных продаж, индексы настроений потребителей, снижение уровня безработицы до исторических минимумов) показывают стабильно высокие уровни. Переоцененность рынка наблюдается по многим рыночным мультипликаторам. Однако с учетом изменения налогового законодательства рыночные мультипликаторы, включающие в расчет
реальные денежные потоки, а также посленалоговые финансовые показатели, — более репрезентативны. В связи с этим для оценки справедливой стоимости компаний и индекса в целом уместнее использовать мультипликатор Justified P/E. Значение данного мультипликатора зависит от ожидаемого роста прибыли, доходности, на которую рассчитывают акционеры (находящейся
в прямой зависимости от величины безрисковой ставки, системных и специфических рисков) и коэффициента выплаты дивидендов. Каково будет влияние уровня безрисковой процентной ставки на мультипликатор P/E (в связи с ужесточением монетарной политики) при отсутствии прочих изменений? Исторически более высокому уровню процентных ставок соответствуют более низкие значения мультипликаторов. Если рассмотреть данное соотношение с 1990 г., то можно отметить, что нынешний уровень мультипликатора P/E находится практически на пике своих значений при текущем уровне доходности 10-летних облигаций США. Предполагая дальнейшее ужесточение монетарной политики в США и подъем процентных ставок, можно допустить, что рост рыночных мультипликаторов от текущих уровней будет ограниченным, и, более того, они могут снизиться.

Продолжение ...

Еврооблигации против валютных вкладов

На валютном долговом рынке ставки доходности по долларовым выпускам разных эмитентов в несколько раз превышают процентный банковский доход. Класс инвесторов очень широкий, однако общие требования всегда идентичны, и они в первую очередь связаны с получением высокой совокупной доходности. На рынке обычно существует три сектора вложения:
государственный, корпоративный и финансовый.

Еврооблигации Минфина: государственный риск
Рынок еврооблигаций суверенного долга развивающихся стран, куда также входит Россия, переживает не самые лучшие времена на фоне постепенного ужесточения процентной политики американским регулятором и общей глобальной волатильности, временами негативно влияющей на стоимость государственных бумаг. Поэтому желание разместить денежные средства во внешние обязательства Минфина РФ должно транслироваться и согласовываться с потенциальной траекторией денежной политики ФРС. Масштаб повышения ключевой долларовой ставки США остается довольно большим и предполагает еще около 100 базисных пунктов до 3% годовых в течение одного года согласно консенсус-прогнозу Bloomberg. Когда ставка достигнет нейтрального уровня, агрессивные темпы должны завершиться до определенного времени и будут регулироваться в зависимости от экономической ситуации развитых стран. Вероятно, что в течение трех лет мы еще увидим циклы роста и падения долговых рынков, которыми можно воспользоваться через увеличение дюрации портфеля для получения дополнительного дохода.
На рынке еврооблигаций Минфина РФ, номинированных в долларах США, практически вся
кривая расположена выше 4–5% годовых при средней доходности выпусков вдоль кривой около 5% годовых. Исходя из вышеописанных ожиданий, инвестиционный горизонт лучше ограничить тремя годами. В этих условиях инвестор может получать безрисковую доходность Минфина РФ в размере 4–4,5% годовых (выпуски 2020, 2022 и 2023).

Продолжение ...

Альтернатива из принципа

Если проанализировать события, которые предшествовали разговорам о дедолларизации, то можно проследить следующую тенденцию: в начале 2016 года курс доллара колебался в районе 80 рублей за 1 доллар и благоприятствовал небывалому росту валютных вкладов физлиц, который составил порядка 30%. Однако по мере того, как курс падал, вкладчики теряли интерес к валютным депозитам и к марту 2018 доля валютных вкладов опустилась до 20%. Однако не только колебание курса ослабило аппетит россиян к валюте, но и жесткая внешняя политическая риторика американских властей, которые предложили заблокировать долларовые транзакции для российских ключевых государственных банков (на долю которых приходится в общей сложности порядка 70% всех активов банковской системы РФ). В результате этих опасений и угроз нового витка санкций, банки стали активно запасаться валютой, следствием чего стало повышение ставок по валютным вкладам. Меж тем курс доллара и евро снова начал расти, а ставки по рублевым вкладам при этом продолжили падение. В этих условиях россияне вновь заинтересовались валютными депозитами, доля которых за 2018 год уже не снижалась и даже увеличилась, в первом квартале 2019 года тренд сохранился. По состоянию на 1 мая 2019 года совокупный объем банковских вкладов физических лиц составляет 28,8 трлн рублей, из которых 6,1 трлн приходится на валютные депозиты.

Регулятор заинтересован в планомерном и основательном снижении доли валютных вкладов банков. «С июля ЦБ повышает норматив обязательного резервирования по валютным вкладам. То есть банк, когда привлекает любой вклад (в том числе валютный), должен от этого вклада поддерживать определенный процент на специальном резервном счете в ЦБ (для уменьшения риска оттока вкладчиков). Чем больше этот процент, тем, соответственно, меньше выгода банка (реальных денег от вклада у банка остается меньше), поэтому банки начинают снижать ставку и привлекать меньше средств, когда ЦБ повышает этот норматив резервирования», - подчеркивает Юрий Кравченко, начальник отдела анализа банков и денежного рынка ИК «Велес Капитал».

Можно сделать закономерный вывод: процесс дедолларизации будет продолжаться, банки будут снижать ставки по валютным вкладам, следствием чего станет сокращение доли валютных вкладов в банках. Педалировать этот процесс будут как российский регулятор в лице ЦБ, так и американский в лице ФРС. Последний планирует снизить ключевую ставку, что сделает доллары дешевле на глобальном рынке и отразится в том числе на российских вкладчиках. Так что же делать валютным вкладчикам? Есть ли достойные альтернативы на финансовом рынке?

Их несколько. Как минимум, это еврооблигации, ПИФы и структурные продукты.

Продолжение ...

Пульс российского венчура

Венчурная арифметика и точки роста

По оценкам консалтинговой компании EY и аналитической платформы Dsight, объем российских венчурных инвестиций в 2018 году вырос более чем на 50% по сравнению с 2017 годом и составил около $715 млн. Росту способствовало как увеличение сделок на поздних стадиях с объемом от $10 млн, так и приток денег со стороны новых игроков, включая вновь созданные фонды с участием корпораций. Увеличился рост и посевных денег за счет корпоративных акселераторов. Так, Сбербанк, не ограничиваясь деятельностью внутреннего акселератора, запустил совместно с 500 Startups посевной фонд для инвестиций в сторонние проекты. КАМАЗ и МТС также запустили собственные программы акселерации. Более 60% всех инвестиций пришлось на пять основных секторов: e-commerce (доля от всех инвестиций составила 27%), транспорт и логистика (21%), промтех (12%), IT для бизнеса (10%), медицина (4%). Основным драйвером рынка является активность корпоративных инвесторов, доля которых в общем объеме вложений составила около 40% и будет расти.

Продолжение ...